일론빠

SpaceX와 테슬라가 합병을 한다? The Devil’s in the Details. SpaceX. 너무나 매력적인 회사입니다. 고인물들은 아시겠지만 저는 예전에 Lift Off 이란 책의 번역본이 나오기도 전에 직구해서 SpaceX에 대한 이야기를 X에서 한 적도 있습니다. 제가 테슬라만큼 애정을 갖고 있는 회사이기도 합니다. 하지만 무엇이 문제냐? 영어로 Priced to perfection이라는 말이 있죠. 기대치가 가격에 이미 다 반영이 되어 있다는 말입니다. SpaceX의 주가가 더 오르려면 이 기대치에 부합하는 완벽한 execution이 필요합니다. 현재 SpaceX의 시가 총액은 TSMC과 비슷하고, META보다 높습니다. 하지만 Q3 operating income을 보자면: TSMC: $27.42 Billion Meta: $12.99 Billion SpaceX: $2.8 Billion (참고로 4.4 Billion의 순이익은 interest income과 other investment gains가 포함된 수치) TSMC의 1/10 수준, Meta의 1/4 수준입니다. 그만큼 미래 가치가 높게 반영되어 있다는 뜻인데요. 단 한 번이라도 만족할만한 분기별 성장을 하지 못한다면 변동성이 매우 커질 가능성이 높습니다. 그렇다면 SpaceX는 과연 이윤을 빨리 늘릴 수 있을까요? 3가지 메인 사업중 현재 SpaceX를 먹여 살리고 있는 Starlink부터 보겠습니다: 1. Starlink 사업 Starlink 구독자 수: 2022: 1 million 2023: 2.3 million 2024: 4.4 million 2025: 8.9 million 2026: 13.6 million (현재, 아마 15.2 million 정도로 2026년을 마칠듯) 미친 성장을 보여주고 있습니다. 분기마다 백만명이 넘는 구독자들이 늘어나고 있습니다. 참고로 스페이스 엑스의 총 영업이익인 $2.8 Billion 중 $2.37 billion이 스타링크의 몫입니다. 2. Space 사업 로켓 (Space)사업은 스페이스 엑스의 아이덴티티이자 가장 중요한 해자지만 이번 분기 소폭 적자를 기록했습니다. 앞으로도 로켓을 쏴서 의미있는 이윤을 남기는 것보다 스타링크나 SI를 운반하는 도구로 중요해질 것 같네요. 3. SI 사업 $7.56 Billion 이라는 매출을 기록했지만 높은 R&D등으로 영업이익은 $431 million에 그쳤습니다. 하지만 중요한 것은 역시 미래 수익이겠죠. 하지만 제가 아무리 봐도 데이터 센터를 빌려주는 사업은 큰 재미를 보기 힘들 것 같고, Grok Bot의 성장과 우주 데이터 센터에 SpaceX 주가의 운명이 달려있다고 생각합니다. 우선 Grok Bot은 진짜 물건입니다. ChatGPT를 처음 써본 다음 느끼는 충격입니다. 일론 머스크도 Grok Bot 만큼 빨리 성장하는 제품을 본 적이 없다고 했죠. 하지만 냉정하게 따졌을 때, Grok자체의 성능은 아직 Claude나 다른 AI에 미치지 못합니다. GrokBot이 좋은 이유는 AI Agent를 여러명 쓸 수 있다는 것인데요. 하지만 AI Agent 그 자체는 Muse, ChatGPT Agent, Claude Duet등 많습니다. 이런 회사들이 AI Agent를 계속해서 한 명만 제공할까요? 빠른 시일 이내에 비슷한 서비스를 만들 거라 예상합니다. 그렇다면 GrokBot의 해자는 사실상 없어지는 것이 아닐까, 우려됩니다. 그래서 광고를 안 하기로 유명한 일론 머스크가 GrokBot의 마케팅을 엄청 하는 게 아닐까 싶네요. 다른 회사들도 비슷한 서비스를 만들기 전에 “AI Agent = 그록봇”이라는 공식을 만들고 싶은 거겠죠. 그렇다면 역시 카르다쇼프 제2문명으로 가는, 우주 데이터센터와 에너지가 진짜 희망입니다. 문제는 이게 몇 년이 걸릴지, 아무도 예상 못합니다. 일론도 칩의 온도를 높혀야 된다고 했는데, 역시 일론 다운 접근이라 감탄하긴 했지만 저는 엔지니어가 아니기 때문에 이게 가능한지, 언제 가능한지, 알 수 없습니다. 종합하자면 -Starlink는 알짜배기 사업. 하지만 Starlink하나로 현재 valuation을 지탱하기는 어려움. -GrokBot은 현재는 좋지만 경쟁이 심할 예정. -우주 데이터 센터는 미친 사업이지만 시간이 걸림. 이게 무슨 뜻일까요? 언젠가는 엄청난 회사가 될 가능성이 높지만 그 전에는 변동성이 매우 심할 가능성이 높다는 겁니다. 아마 다 경험이 있으실 겁니다. 일론은 2015년, 2016년에 자율주행이 곧 완성될 거라고 했고, 2019년에는 2020년까지 100만대의 로보택시가 있을 것이라고 했습니다. 일론을 비판하는 게 아닙니다. 50년 걸릴 일을 2년만 있으면 된다고 하고 10년 만에 끝내면 너무 대단하죠. 다만 제가 하고 싶은 말은 우주 데이터 센터가 자율주행 같은 느낌이라는 겁니다. 언젠가는 할 것이라고 믿지만, 생각보다 오래 걸리지 않을까, 라는 걱정이 사라지지 않네요. 그렇다면 테슬라는? 테슬라도 사실 매우 비싼 주식입니다. 지금까지 횡보를 했던 이유는 로보택시 완성이 너무 오래 걸렸기 때문입니다. 하지만 이제 2년 정도만 기다리면 전 게임은 끝날 것이라고 보고 있는데요 (S커브는 생각보다 느리게 진행되다가, 생각보다 빨리 바뀝니다). 그래서 참고 기다리고 있었는데, 지금 당장 SpaceX와 합병을 한다? $3.5 Trillion의 회사가 만들어진다고 상상합시다. $3.5 Trillion이라는 어마어마한 회사가 만들어진다면, 매년 얼마의 이윤을 벌어야 될까요? PER 25정도의 가치를 평가 받고 싶다면 매년 $140 Billion의 이윤이 필요하겠죠. (시가총액이 높아질수록 성장이 힘드니 높은 PE를 받기 힘들어집니다. 엔비디아의 PE가 25정도, 애플이 39, 알파벳 16 쯤). 그렇다면 냅킨 수학을 조금 해봅시다. 백만 대의 로보택시가 완성된다고 생각해보시죠. 여기서 얻는 이윤은 대강: (150 miles per day) x (Fare: $0.90 per mile - Cost: $0.50) = 대강 $22,000 x 1,000,000 = $22 billion 정도를 매년 법니다. 그렇다면 $140 billion - $22 billion, 즉 이제 $118 Billion이 더 필요합니다. 현재 Tesla의 이윤인 4 Billion를 더 빼봤자 $114 Billion이 남습니다. 어디서 이만한 이윤이 나올까요? Starlink의 영업이익이 10배쯤 늘어나서 $20 Billion이 된다고 해도, $94 Billion 정도가 더 필요합니다. 제가 로보택시의 수치들을 너무 짜게 줬다고요? 그렇다면 이윤을 두 배로 늘립시다. 그래도 $70 Billion 정도가 더 필요하네요. 참고로 Grok Bot으로 $70 Billion을 벌고 싶으면 7억명이 매년 $100를 써야 됩니다. 미국 인구의 2배 정도 입니다. 이것도 사실 이윤이 아닌 매출이지만 그냥 넘어가죠. 이래서 걱정이 조금 됩니다. 현금을 많이 버는 사업들끼리 뭉치는 것이 아니라, 미래가 밝은 사업들끼리 뭉치는 느낌이 너무 강합니다. 우주 데이터 센터, 옵티머스, 그록봇 중, 가장 확실한 이윤을 가져다 줄 사업은 로보택시인데, 여기서 얻는 이익을 주주들이 아니라 다른 사업들이 갖고 간다는 느낌이 너무 강하네요. 만약에 합병을 안 할 경우, 현재 테슬라의 $1 Trillion 시가총액에 PER 25라고 치면 $40 Billion의 이윤이 필요합니다 (현재 PER은 400 정도, 투자하기 전에 낮았을 때는 44 정도). 그러니 시장은 사실 100만대의 로보택시는 당연하다고 보고 있는 거라고 봐도 돼요. 당연한 말이지만 이런 경우 시장이 PE 25보다 훨씬 더 높은 valuation을 주겠죠, 100만대를 만들면 200만대도 만들 수 있을테니. 하지만 제가 하고 싶은 말은 valuation이 아니라, 이런 경우 테슬라 주주들은 기다릴 필요가 없다는 것입니다. 제 생각에 5만대 10만대 정도 완성이 되면 주가가 쭉쭉 올라갈 가능성이 높고 주주들은 그냥 즐기면 됩니다. 제가 말했듯이 SpaceX는 너무 멋있는 회사입니다. 하지만 합병을 해서 $3.5 Trillion 회사가 탄생한다면, 백만대의 로보택시 정도로 주가를 더 올리기에는 살짝 부족할겁니다. 즉 더 기다려야 된다는 뜻이죠. 물론 시너지도 있을 것입니다. Optimus는 AI가 필요하고, 우주 데이터 센터를 만들기 위해서는 Terra fab의 칩 전문가들이 필요하겠죠. 그리고 우주 데이터 센터도, 옵티머스도 언젠가 완성이 될 겁니다. 하지만 시간이 더 필요하게 됩니다. 2년으로는 턱없이 부족할 것 같습니다. 이 인내심을 강요할 만한 프리미엄은 얼마인가요? 이게 제가 던지는 핵심 질문입니다.